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Mise en œuvre d'EMIR

per aspera ad astra ?

17/10/2019

Les sentiers sont ardus pour les acteurs de marché désireux de se mettre en conformité avec le règlement EMIR. Si personne ne remet en cause la nécessité de renforcer la stabilité du marché des dérivés, EMIR s'avère parfois périlleux à mettre en pratique et à concilier avec le règlement Benchmark. Heureusement, certaines contraintes d'EMIR ont été assouplies avec l'entrée en vigueur d'EMIR Refit en juin 2019. Par ailleurs, l'annonce, en juillet 2019, d'une nouvelle Phase 6 octroie à une catégorie de contreparties un délai supplémentaire d'un an pour s'adapter.

Les difficultés à concilier le règlement Benchmark et EMIR

Le règlement (UE) 2016/1011 (règlement Benchmark ou BMR) organise la transition progressive des IBOR vers de nouveaux taux de référence considérés comme étant presque sans risque. L'International Swaps and Derivatives Association (ISDA) élabore actuellement des clauses de repli (ou fallback) vers ces nouveaux taux et a publié un ISDA Benchmarks Supplement Protocol visant à faciliter l'insertion de certains fallbacks dans les contrats dérivés. Les parties à un dérivé redoutent néanmoins que l'adhésion à ce Protocol n'entraîne une modification substantielle des transactions en cours (le legacy). Cela aurait pour effet de considérer que ces dérivés constituent de nouvelles transactions. Elles perdraient alors le bénéfice de la clause de "grand-père". Cette clause de grand-père exempte les transactions dérivées, conclues avant l'entrée en vigueur d'EMIR, des obligations de compensation et d'appels de marge. Un rapport IOSCO (International Organization of Securities Commissions) du 5 mars 2019 affirme que les modifications apportées au legacy, uniquement dans le but de mettre à jour les taux de référence, ne doivent pas déclencher d'obligation de compensation ou d'appel de marge, sauf avis contraire éventuel. En juin, la CFTC (Commodity Futures Trading Commission) a déclaré que les changements de taux de référence dans les contrats dérivés n'étaient pas de nature à constituer une modification substantielle. En juillet, le groupe de travail de la BCE chargé de l'élaboration des taux presque sans risques a tiré la sonnette d'alarme autour de cette zone d'ombre. Le 14 août 2019, l'ISDA a publié une lettre qui va dans le sens du rapport IOSCO et de la CFTC et dans laquelle elle a exprimé son "soutien inconditionnel" au groupe de travail de la BCE. L'ISDA demande à la Commission européenne et à l'ESMA de clarifier, sans attendre, cette incertitude qui dissuade les contreparties d'adhérer à l'ISDA Benchmarks Supplement Protocol et compromet ainsi la transition vers les nouveaux taux de référence.

Questions liées à l'échange de marge initiale pour les transactions non-compensées

 Les parties concernées par la phase 5 pourront être dispensées de s'échanger une marge initiale si celle-ci est inférieure à 50 millions d'euros. Les parties seront alors exemptées de la mise en place du contrat relatif à la marge initiale. Elles devront toutefois continuer à contrôler les montants de marge initiale et à s'échanger les données.  L'ISDA ne précise pas de quelle façon cet échange doit se faire et laisse aux parties le choix établir leurs propres procédures internes.

Certaines contraintes d'EMIR ont heureusement été assouplies récemment par le règlement (UE) 2019/834 (EMIR Refit) en vigueur depuis le 17 juin 2019

EMIR Refit exempte dorénavant les plus petites contreparties financières (Small Financial Counterparties ou FC-) de leur obligation de compensation centrale. Pour bénéficier de cette exemption de compensation, la FC- ne doit dépasser aucun des cinq seuils de compensation prévus à l'article 11 du règlement délégué (UE) 149/2013. EMIR Refit permet également aux contreparties non financières qui ne dépassent aucun des seuils de compensation (les NFC-) de choisir d'être exemptées de leur obligation de déclaration à un référentiel central. Dans ce cas, la FC (contrepartie de la NFC-) devient la seule responsable de la déclaration des dérivés. Enfin, EMIR Refit allège l'obligation de compensation centrale qui pèse sur les contreparties financières qui dépassent un ou plusieurs seuils de compensation (les NFC+). Les NFC+ n'ont dorénavant qu'une obligation de compensation des dérivés dans les classes d'actifs dans lesquelles elles dépassent les seuils, alors qu'auparavant elles devaient compenser l'ensemble de leurs dérivés.

EMIR Refit va permettre à un certain nombre de contreparties qui auraient pu être concernées par les phases 5 et 6 d'EMIR (respectivement prévues en septembre 2020 et septembre 2021) de rester en dehors du champ d'application d'EMIR.

Analyse juridique parue dans le magazine Option Finance le 7 octobre 2019


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