El MARF

1. Introducción

La financiación de origen bancario ha sido la principal fuente de financiación de las empresas españolas. No obstante, desde que estallara la crisis las empresas españolas han visto como se ha ido cerrando paulatinamente el acceso a esta financiación, lo que ha abocado a las empresas a buscar soluciones alternativas para eludir los serios problemas a la hora de financiarse y por ende de obtener liquidez.

Las grandes empresas han encontrado en la emisión de deuda la alternativa a la financiación bancaria, (ya que los mercados están abiertos, en mayor o menor medida a este tipo de grandes emisores), pero las PYMES españolas, el 99,88% de nuestro tejido empresarial, tienen hoy por hoy cerrado ese mercado. Ante esta situación, el Gobierno ha dado una serie de pasos que han incentivado la creación de un mercado creado ad hoc para este tipo de emisores, el MARF. Es de esperar que este mercado alternativo abra la puerta de la financiación no bancaria a las PYMES, accediendo así a los mercados de emisión de pagarés u otros valores de deuda a los que, como hemos dicho, en la actualidad solo tienen acceso las empresas de gran tamaño o cotizadas, algo que no ocurre en otros países de nuestro entorno.

Así, el legislador ha realizado una serie de modificaciones con el fin de adecuar y facilitar la implantación y desarrollo de este nuevo mercado. Destacamos las siguientes:

• Se ha modificado la Ley del Mercado de Valores introduciendo un nuevo artículo 30 quáter. Este nuevo artículo posibilita a las sociedades anónimas no cotizadas emitir obligaciones (u otros valores que reconozcan o creen deuda) por cuantía superior a su capital social desembolsado más las reservas que figuren en su último balance aprobado. Este es el límite general que impone el artículo 405 de la Ley de Sociedades de Capital, y queda por tanto sin efecto siempre y cuando se trate de emisiones contempladas en las letras a), c) y d) del apartado 1 del artículo 30 bis de la Ley del Mercado de Valores, es decir aquellas emisiones dirigidas exclusivamente a inversores cualificados. Asimismo, las emisiones mencionadas anteriormente que vayan a ser admitidas a negociación en un sistema multilateral de negociación no les será exigible el otorgamiento de una escritura pública ni su inscripción y posterior publicación en el Registro Mercantil correspondiente.
• Se ha modificado el Reglamento del Impuesto sobre Sociedades de tal forma que se ha eliminado la obligación de practicar retención sobre las rentas obtenidas por los sujetos pasivos del Impuesto sobre Sociedades procedentes de activos financieros negociados en el citado MARF, equiparando así el tratamiento fiscal de las rentas obtenidas por los inversores en el MARF y las del régimen general aplicable a los mercados secundarios oficiales.
• Modificación del Reglamento de Ordenación y Supervisión de los Seguros Privados para recoger la posibilidad de que las entidades aseguradoras puedan invertir en valores admitidos a negociación en sistemas multilaterales de negociación[1], y que dichas inversiones sean consideradas aptas para la cobertura de provisiones técnicas.
• Modificación del Reglamento de planes y fondos de pensiones para recoger la posibilidad de que los fondos de pensiones puedan invertir en sistemas multilaterales de negociación[2].

Tras la adopción de estas medidas, Bolsas y Mercados Españoles ha creado el Mercado Alternativo de Renta Fija (MARF), que ha sido recientemente aprobado por la Comisión Nacional del Mercado de Valores como sistema multilateral de negociación.

2 ¿Qué es el MARF?

El MARF es un nuevo mercado no oficial, que tiene la estructura jurídica de Sistema Multilateral de Negociación (SMN) a través del cual podrán admitirse a negociación cualesquiera valores de renta fija (en principio a corto plazo, aunque también admite emisiones a medio y largo plazo) que reconozcan o creen deuda (pagares/bonos), así como bonos de titulización y participaciones de instituciones de inversión colectiva cuyas políticas incluyan inversiones en valores emitidos por las empresas a que se destina el MARF.

Los valores admitidos a cotización en el MARF están dirigidos exclusivamente a inversores cualificados y la denominación mínima de éstos será de 100.000 euros.

3. Condiciones de acceso y transparencia

Con unas condiciones de acceso más económicas que las de los mercados secundarios, esta plataforma permite a los emisores cumplir con unos requisitos de acceso más flexibles que los requeridos por los mercados secundarios oficiales españoles, pero lo suficientemente rigurosos y exigentes para asegurar la confianza de los inversores sobre la solvencia de tales emisores. Así, los emisores deberán revestir la forma jurídica de sociedades anónimas o cualesquiera otras que no prohíban la emisión o libre transmisibilidad de valores de renta fija (lo que excluye a las PYMES que revistan la forma jurídica de S.L.).

Otra de las características intrínsecas a cada emisión es la obligación por parte del emisor de tener un asesor registrado3y un scoring o informe de solvencia.

Conforme a la normativa de admisión a negociación de valores en mercados secundarios oficiales, de ofertas públicas de venta o suscripción y del folleto exigible a tales efectos, estas emisiones y admisiones en el MARF no requerirán la publicación de un folleto. No obstante, las normas del MARF imponen la obligación de registrar determinada documentación de acuerdo a unos modelos estandarizados.

A continuación describimos la principal documentación exigida para poder acceder al MARF:

• Certificación registral que acredite la constitución de la sociedad y de su inscripción en el Registro Mercantil correspondiente.
• Certificación de los Estatutos vigentes de la sociedad.
• Certificación de los acuerdos de emisión e incorporación al MARF.
• Poderes vigentes de los firmantes para la incorporación de los valores.
• Informe de evaluación crediticia y de riesgo de la emisión o informe de solvencia emitido por una entidad registrada y certificada por ESMA.
• Cuentas anuales individuales y, en su caso, consolidadas de los dos últimos ejercicios junto con el informe de auditoría correspondiente con certificación del Registro Mercantil del depósito de las mismas.
• Informe de valoración inicial de la emisión y los valores que la integran relativo al precio, rentabilidad o tipo de interés de éstos cuando así se haya establecido por el Mercado a la vista de la experiencia habida y las circunstancias concretas de la emisión o de sus valores.
• Carta de solicitud de incorporación
• Documento base informativo de incorporación de pagarés o documento informativo (para emisiones puntuales de valores a medio y largo plazo).
• Certificado de concordancia y vigencia.
• Condiciones finales de cada emisión (solo en el caso de emisiones de pagarés).
• Escritura de constitución del fondo (solo en el caso de emisiones de bonos de titulización).
• Certificado del resultado de la colocación.

Al igual que en los mercados oficiales, los emisores tendrán que cumplir, además de con los requisitos de acceso antes apuntados, con otras obligaciones de transparencia tales como la puesta a disposición de información (valoraciones periódicas de los valores y de las emisiones, cuentas anuales auditadas e informe de gestión) y publicación de hechos relevantes.

4. Algunas consideraciones

Nos sumamos a dar la bienvenida a esta iniciativa y a las modificaciones legislativas que la han impulsado y acompañado. Si bien, seguimos creyendo necesario que el legislador debe acometer nuevas medidas que hagan más atractiva la participación en este nuevo mercado tanto a emisores como a inversores y lograr así el reto principal del MARF: reducir la dependencia de las empresas españolas de la financiación bancaria permitiendo a las sociedades medianas solventes, que carecen de financiación, obtener liquidez a precios razonables.

Por ejemplo, podría ser oportuno:

(i) eliminar o modificar el artículo 402 de la Ley de Sociedades de Capital de tal forma que se permita a las sociedades de responsabilidad limitada realizar emisiones y poder participar en este mercado;

(ii) crear un segmento retail (en línea con SEND y otros mercados de deuda de PYMES en Europa, tales como “Bondm”en Alemania, “Order Book for Retail Bonds” en Reino Unido y “ExtraMOT”en Italia); y

(iii) Con carácter general y, en línea con el cambio realizado para los inversores sujetos pasivos del Impuesto sobre Sociedades, modificar el Reglamento del Impuesto sobre la Renta de las Personas físicas y el Reglamento del Impuesto sobre la Renta de no Residentes a los efectos de excluir de la práctica de retenciones e ingresos a cuenta aquellos rendimientos obtenidos, respectivamente, por inversores cualificados personas físicas residentes en territorio español e inversores cualificados no residentes en territorio español.

[1] La designación del MARF como mercado apto para la inversión por estas entidades deberá realizarse mediante Real Decreto.

[2] La designación del MARF como mercado apto para la inversión por estas entidades deberá realizarse mediante Real Decreto.

[3] Los asesores registrados son entidades encargadas del asesoramiento experto al emisor a los efectos de poder incorporarse a este mercado de manera informada y conforme a los criterios profesionales de estas entidades.