L'article 209 de la loi n° 2020-1721 du 29 décembre 2020 de finances pour 2021 a autorisé le ministre de l'Economie à accorder la garantie de l'Etat, à titre onéreux, à des fonds d'investissements alternatifs (FIA) régis par le Code monétaire et financier afin de couvrir, sous certaines conditions, le risque de perte lié à des investissements effectués dans des petites et moyennes entreprises (PME) ou dans des entreprises de taille intermédiaire (ETI) immatriculées en France et portant sur des obligations qu'elles auraient émises (dites "obligations Relance" ou "OR") ainsi que sur des prêts participatifs. Le décret n° 2021-318 du 25 mars 2021 a fixé les conditions d'application de la garantie de l'Etat dans ce contexte au bénéfice des FIA.
CMS Francis Lefebvre a rencontré le groupe Acofi, l'un des bénéficiaires de cette garantie de l'Etat et très actif dans l'octroi des obligations Relance. Philippe Roca, directeur des fonds de dettes d’entreprises, a décrypté avec nous certains aspects pratiques relatifs à ce dispositif et à sa mise en place.
Présentation Acofi
Créée en 1990, Acofi Gestion gère environ deux milliards d’euros sous forme de fonds de dettes dans quatre domaines : l’immobilier, les entreprises, les infrastructures (sous le prisme de la transition énergétique) et le secteur public. Au premier trimestre 2022, Acofi Gestion deviendra la filiale de Sienna Investment Managers (Groupe Bruxelles Lambert), plateforme pan-européenne de gestion de fonds d’actifs réels.
Quel est l’intérêt du produit "obligations Relance" ? Comment décririez-vous ses avantages par rapport à un mode de financement plus classique (prêt bancaire, émission d’obligations non-subordonnées…) ? Identifiez-vous d’ores et déjà un appétit des entreprises à ce sujet ?
Les OR ont plusieurs mérites pour les entreprises. S’adressant à des PME et ETI dont la plupart n’ont pas accès à des marchés comme le placement privé, elles leur permettent de diversifier leurs sources de financement en sollicitant d’autres acteurs que leurs banques. Mais surtout, elles leur apportent une ressource plus longue (8 années) que les engagements que prennent généralement les banques, en dehors de certaines opérations comme le crédit-bail immobilier. De plus, cette ressource est subordonnée : cela signifie qu’elle améliore la position des créanciers seniors de l’entreprise, dont ses banques, ce qui, associé à la maturité longue des OR, doit accroître leur confiance envers la société emprunteuse.
Compte tenu de ces caractéristiques, les OR offrent le double mérite, pour les emprunteurs, d’un taux d’intérêt attractif (entre 5 et 7%) et d’un instrument non dilutif pour les actionnaires.
Outre les critères d’éligibilité énumérés par le décret du 25 mars 2021, les entreprises doivent-elles répondre à des caractéristiques particulières pour bénéficier de ce régime (et quels sont le cas échéant les impacts sur la rédaction des clauses dans la documentation) ?
La Fédération française de l'assurance (FFA), récemment rebaptisée "France Assureurs", a souhaité ajouter des critères d’éligibilité en matière de levier financier et ESG. Ensuite, ce n’est pas parce qu’une entreprise coche les cases pour l’éligibilité aux OR qu’elle pourra en bénéficier mécaniquement. Les sociétés de gestion délégataires procèdent pour chaque opération potentielle à une analyse de crédit et ont toute latitude pour accepter ou refuser un dossier. Afin d’assurer une sélection rigoureuse des actifs, un mécanisme d’alignement d’intérêts a été mis en place, par lequel les sociétés de gestion souscrivent à 10 % de l’émission d’OR sans bénéficier de la garantie de l’Etat.
Avez-vous eu l’occasion de mettre en place des obligations Relance auprès d’un émetteur ayant déjà souscrit un prêt garanti par l’Etat (PGE) ? Quelles sont les conséquences (tant pour le souscripteur que pour l’entreprise émettrice) ? De manière générale, comment s’articule l’adéquation des obligations Relance avec les financements seniors ?
La coexistence d’OR et de PGE est très commune chez les groupes qui émettent des OR. Cela n’emporte aucune conséquence particulière pour l’emprunteur par rapport à ses autres dettes financières, dont les PGE.
Un plafond pour le montant cumulé des OR et des PGE dont peut bénéficier un groupe a néanmoins été mis en place ; il est proportionnel à son chiffre d’affaires ou à sa masse salariale, selon les cas.
Concernant l’articulation des OR avec les financements seniors, il est très clairement établi qu’elles sont subordonnées à ces derniers. Cela n’empêche pas la société de gestion de pouvoir demander la conclusion d’un accord inter-créanciers pour préserver les intérêts des porteurs d’OR. Ensuite, quant à savoir comment les OR sont prises en compte dans le cadre des engagements financiers des emprunteurs, c’est au cas par cas. Il ne faut pas oublier que, si elles sont présentées comme des quasi-fonds propres, les OR doivent être remboursées au bout de 8 ans.
Quelles sont les cibles privilégiées par le fonds souscripteur, et comment sont-elles sélectionnées ?
Comme je le disais tout à l’heure, un processus préalable et rigoureux d’analyse de crédit conduit les sociétés de gestion à faire une éventuelle proposition d’OR à une entreprise. Outre cette analyse, les émetteurs doivent respecter quelques principes ESG.
Le programme OR vise à faciliter les projets d’investissement, de croissance ou de transformation des PME et ETI françaises, qu’il s’agisse de capex industriels, commerciaux ou digitaux, de croissance externe, d’augmentation du BFR…
A cet égard, les entreprises qui en bénéficient doivent rendre compte, pendant la durée de l'émission, de l’exécution de plans d’investissement ou de plans d’affaires qui ont sous-tendu l’octroi des OR.
Concernant Acofi, nous travaillons au sein d’un groupement de sociétés de gestion, sous la houlette de Siparex. Plusieurs de ces sociétés de gestion (Arkea Capital, IRD Gestion, Picardie Investissement Gestion et Tertium) sont implantées en régions, respectivement dans le Grand Ouest, le Nord, la Picardie et le Sud-Est. La proximité est importante pour ce groupement, qui s’appelle d’ailleurs Territoires de Croissance. Siparex, La Banque Postale AM et Acofi, les autres membres de ce groupement, n’ont pas d’attribution territoriale particulière.
Comment s’organise d’un point de vue pratique, pour une entreprise, la mise en place d’un financement via les obligations Relance ?
La mise en relation peut se faire via divers intermédiaires, conseils financiers, banques d’affaires, experts-comptables… Dans le cas de notre groupement, les sociétés de gestion peuvent être directement sollicitées par des sociétés qu’elles ont en portefeuille, que ce soit en equity ou en dette ; dans ce cas, la société de gestion concernée se déporte en raison du conflit d’intérêts et confie l’instruction du dossier à l'un de ses partenaires au sein du groupement Territoires de Croissance.
Ensuite, l’instruction se fait comme dans un dossier de crédit classique, avec une analyse qui repose sur des documents et prévisions fournis par l’entreprise et des discussions entre le management et le gérant avant un passage en comité d’investissement. Chaque groupement a sa propre gouvernance en la matière. De manière générale, l'émission des OR peut être réalisée quelques semaines après les premiers contacts à ce sujet.
L’entreprise qui recherche des OR et se trouve en discussion avec une société de gestion doit aller chercher un "token" sur une plateforme gérée par Bpifrance ; elle ne pourra donc pas en solliciter auprès de plusieurs sociétés de gestion.
La documentation juridique est quasiment prête sous un format standardisé ; la plupart des clauses prérédigées ne sont pas négociables. Les sociétés de gestion, en s’appuyant sur des cabinets d’avocats comme CMS Francis Lefebvre, doivent renseigner certaines clauses - comme celles relatives au montant ou au taux d’intérêt - et peuvent en compléter ou en ajouter à condition de ne pas contrevenir aux principes de base des OR, en particulier la maturité, la subordination, l’absence de sûretés, etc.
Le quantum finançable pour les ETI fait encore débat entre les sociétés de gestion et le Trésor et un groupe de travail est en place pour lever les divergences d'interprétation, ce qui devrait être le cas courant février.
Comment s’effectue l’articulation entre les obligations Relance et les prêts participatifs Relance ("PPR") ? Ces produits vous paraissent-ils complémentaires ?
Les PPR sont sourcés par des banques et les OR par des sociétés de gestion ; les deux mécanismes sont gérés par des sociétés de gestion et subordonnés. Les PPR sont amortissables et les OR sont remboursables in fine. Il n’y a pas de grande différence entre les deux en dehors de ces aspects-là.
Les OR et les PPR sont cumulables à condition de ne pas dépasser un seuil proportionnel à la taille de l’entreprise, étant rappelé qu'à ce plafond s’ajoute celui prévu en intégrant les PGE.
Ce produit peut-il encore être amélioré ? Si oui, quels seraient selon vous les grands axes de développement ?
Les derniers ajustements sont en cours, comme la clarification du dimensionnement pour les ETI, qui fait encore l’objet d’un certain flou. On aurait pu souhaiter également un amortissement progressif des OR, éventuellement avec un différé d’amortissement de 4 ou 5 ans, afin d’éviter de confronter les emprunteurs à une échéance de dette importante à l’issue des 8 ans. Enfin, le dispositif cessera son déploiement au 30 juin 2022 mais il est fortement envisagé de le prolonger jusqu’à fin 2023 (la loi de finances initiale pour 2022 le prévoit pour le moment, sous réserve de l'accord de la Commission européenne) ; cette prorogation sera une amélioration en elle-même.
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