Depuis la naissance du marché de l’Euro PP au second semestre 2012, plus de 70 opérations pour un montant total supérieur à 7 milliards d’euros ont permis à des entreprises de taille intermédiaire (ETI) non notées de trouver sur le marché obligataire une partie des financements nécessaires au développement de leurs activités.
Pour accompagner et faciliter l’essor de ce marché, l’AFTE, l’Af2i et l’AMAFI viennent de rendre publique la « Charte relative aux Euro Private Placements ou Euro PP » élaborée par le groupe de Place réuni sous l’égide de la Banque de France et de la Chambre de Commerce et d’Industrie de Paris Ile-de-France.
Ayant vocation à définir un cadre pour contribuer à la normalisation des trois étapes d’un placement privé (préparation, exécution et gestion jusqu’à maturité), cette Charte devrait faciliter l’accès des ETI au marché de l’Euro PP et renforcer la confiance et la sécurité des investisseurs pour développer et internationaliser ce nouveau marché.
La Charte regroupe des bonnes pratiques et des recommandations, notamment sur le rôle des différents intervenants (émetteurs, investisseurs et intermédiaires), les processus clés et la détermination des conditions de l’opération et des engagements de l’émetteur lors des différentes étapes d’un Euro PP.
La Charte inclut également, sous forme de trames, des modèles non-contraignants qui peuvent être adaptés aux besoins des parties :
- une trame de Memorandum d’Information, qui reprend les informations clés que l’émetteur met à la disposition des investisseurs,
- un modèle d’Accord de Confidentialité (Non Disclosure Agreement – NDA) encadrant l’information transmise par l’émetteur aux investisseurs et la circulation de cette information afin de garantir le respect de la confidentialité,
- une trame de Modalités (Terms and Conditions), destinée à constituer le point de départ des négociations entre émetteurs et investisseurs en définissant les principales clauses de l’Euro PP et en identifiant les « points d’attention » sur les enjeux de ces clauses ; la trame de modalités couvre le format obligataire, mais une annexe spécifique aux Euro PP sous format loan est en préparation, et
- une trame de Questionnaire de Due Diligence de l’Arrangeur.
Une traduction en anglais de la Charte devrait être disponible dans les prochaines semaines, et la Charte elle-même devrait continuer d’évoluer pour s’adapter aux besoins du marché.
Rappelons que le marché de l’Euro PP est caractérisé par une absence de liquidité du marché secondaire, c’est-à-dire que les investisseurs conservent souvent les obligations souscrites jusqu’à leur échéance (investisseurs de type « buy and hold »). Outre un travail d’analyse crédit plus poussé, cette absence de liquidité du marché secondaire nécessite l’insertion de clauses particulières dans les modalités des obligations, en partie inspirées des marchés plus matures que sont l’USPP aux États-Unis et le marché du Schuldschein en Allemagne. Par le biais de ces clauses les investisseurs cherchent à être traités pari passu par rapport aux créanciers bancaires de l’émetteur en bénéficiant des mêmes protections. Ce sont autant de clauses de « rendez-vous » pour permettre une discussion entre l’émetteur et les investisseurs si un événement significatif survient pendant la vie des obligations : clause de negative pledge couvrant l’ensemble de l’endettement, qu’il soit bancaire ou obligataire (alors que la clause de negative pledge est traditionnellement limitée à l’endettement obligataire pour le marché obligataire « classique »), clause de changement de contrôle, engagement de l’émetteur de respecter certains covenants financiers ou d’autres covenants. A la demande de l’émetteur, les modalités des obligations peuvent prévoir que certaines de ces protections disparaîtront (clause de fall away) si l’émetteur vient à obtenir après l’émission une notation de type investment grade et/ou réalise une émission obligataire benchmark sans ces protections. Une clause de remboursement anticipé peut également être laissée à la main de l’émetteur moyennant le paiement d’un « make-whole amount ».
En la matière, la Charte recommande, particulièrement pour la clause de negative pledge et les covenants financiers, que les clauses soient rédigées à la lumière de ce qui existe dans la documentation bancaire de l’émetteur, pour que les créanciers d’un Euro PP soient traités de la même manière que les créanciers bancaires.
Fruit d’une remarquable collaboration entre des émetteurs, des investisseurs, des intermédiaires financiers et des avocats, la Charte de l’Euro PP est un excellent outil pour continuer de développer ce marché du financement des ETI. Utilisons-la !
A propos de l’auteur
Marc-Etienne Sébire, avocat responsable du service marchés de capitaux. Il conseille les établissements financiers et les émetteurs sur tous types d’opérations de marché, telles que les émissions de titres de dette, les introductions en bourse, les émissions de titres de capital ou donnant accès au capital et les produits dérivés structurés.
Analyse juridique parue dans la revue Option Finance le 24 février 2014
