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La structuration des management packages

dans les investissements immobiliers

17/06/2021

La possibilité offerte aux sociétés de gestion et à leurs équipes (les managers) de participer au capital des projets qu’ils gèrent est une pratique bien connue du monde du private equity. La fiscalité française n’y est pas hostile puisqu’elle offre aux managers toute une palette d’outils fiscaux leur permettant de concilier régime fiscal attractif (le plus souvent, flat tax de 30 %, prélèvements sociaux inclus) et sécurisé (absence de risque de requalification des gains en salaire lorsque les conditions d’accès aux régimes favorables sont satisfaites). L’outil privilégié à cet égard consiste souvent en l’octroi de parts de carried interest qui permettent à leurs détenteurs de bénéficier d’un rendement financier privilégié lorsque le projet atteint un certain taux de rendement. L’intérêt des parties est alors parfaitement aligné dans la mesure où l’investisseur et l’asset manager pourront partager les gains en cas de succès du projet. Le monde de l’immobilier n’est pas étranger à cette pratique et il n’est pas rare que les sociétés d’asset management et/ou leurs managers entrent au capital d’une joint-venture (« JV ») constituée avec un investisseur institutionnel, à raison d’une participation minoritaire. En pratique toutefois, les managers peuvent rarement bénéficier du dispositif spécifique prévu par la loi. En effet, le régime du carried interest ayant été créé pour les managers de fonds investissant dans le private equity, il est le plus souvent inadapté à la typologie d’investissements et à la structuration des projets immobiliers.

Les conditions d’application du régime fiscal du carried interest sont rarement satisfaites

Le bénéfice du régime fiscal du carried interest est subordonné au respect de nombreuses conditions. Sans entrer dans une liste exhaustive desdites conditions, on remarque qu’en pratique, certaines d’entre elles sont difficilement conciliables avec le monde de l’investissement immobilier.

En effet, le régime du carried interest est réservé aux investissements réalisés dans certains fonds éligibles tels que les SCR, les FCPR ou les FPCI qui ne sont pas par nature des structures dédiées à l’immobilier. Le régime reste toutefois ouvert aux entités de capital-risque européennes autres que les SCR définies par la doctrine administrative comme des entités ayant pour « objet principal d’investir, directement ou indirectement, dans des titres de capital ou donnant accès au capital de sociétés dont les titres ne sont pas admis aux négociations sur un marché réglementé d’instruments financiers français ou étranger ou sur un marché organisé non réglementé d’instruments financiers d’un État qui n’est pas partie à l’accord sur l’EEE, dans le but de faire bénéficier leurs porteurs de parts ou actionnaires des résultats de la gestion de ces investissements »1. Cette définition assez large devrait permettre à certains véhicules, dont l’objet ne serait pas d’investir dans des actifs immobiliers en direct mais au travers de filiales, de satisfaire cette condition. Toutefois, le bénéfice du régime favorable se heurte souvent à deux autres écueils :

– l’application du régime du carried interest suppose que les managers investissent soit directement dans le fonds éligible soit au travers d’une entité transparente ou translucide de type SCI. Or, en général, le fonds est détenu par la JV, constituée sous la forme d’une société commerciale pour des raisons de limitation de responsabilité, elle-même détenue par les investisseurs. L’investissement des managers n’est donc bien souvent pas situé au bon niveau de la structure de détention. Or, le partenaire tiers, ultra majoritaire au capital de la JV, accueille rarement favorablement l’idée d’attribuer directement des actions du fonds à des managers, a fortiori pour des raisons fiscales ;

– l’investissement des managers doit en outre représenter au moins 1 % du montant total des souscriptions reçues par la structure d’investissement2. Lorsque les souscriptions atteignent des sommes très importantes en vue de l’acquisition d’un parc immobilier, cet objectif d’investissement est difficilement atteignable.

Les équipes de gestion ont la possibilité de souscrire au capital de la JV comme des investisseurs tiers

De façon alternative, les managers peuvent souscrire des parts de la JV soit directement, soit via une entité qui regroupe leur investissement et celui du sponsor du fonds. Cette prise de participation se fait alors en actions ordinaires et en actions de préférence, ces dernières permettant l’attribution d’une quote-part de profit plus importante lorsque le taux de rendement attendu du projet est atteint.

Toutefois, dès lors que l’on s’éloigne du sentier balisé des régimes fiscaux dédiés aux salariés, une telle option n’est sécurisée au plan fiscal que si les managers investissent véritablement dans les mêmes conditions que des investisseurs tiers. L’enjeu de la reconnaissance du statut d’investisseur est important, tant pour le manager que pour son employeur.

En effet, si l’investisseur personne physique français jouit d’une fiscalité forfaitaire de 30 %, le salarié est imposé sur l’ensemble de ses gains salariaux au barème progressif de l’impôt sur le revenu (dont le taux marginal s’élève à 45 %, hors contribution sur les hauts revenus). De même, l’employeur n’est redevable des cotisations salariales qu’à raison des sommes qui sont qualifiées de salaires.

En conséquence, il est primordial dans cette situation de s’assurer que les conditions d’investissement des managers ne sont pas plus favorables du fait de leur statut de salariés de la société d’asset management.

En particulier, cela signifie que :

– la souscription des parts dans le projet doit impérativement se faire à leur valeur de marché au jour de la souscription. Si cette condition ne pose pas trop de difficultés s’agissant des actions ordinaires, une valorisation économique est indispensable s’agissant des actions de préférence dont le rendement est par nature aléatoire et décorrélé de la mise de départ. Certaines méthodes de valorisation sont privilégiées par l’administration fiscale et la jurisprudence (cf. article ci-après rédigé par Xavier Daluzeau et Eleonore Christiaens sur ce sujet spécifique) ;

– l’acquisition des parts doit être effective et financée sur les deniers personnels des managers. Il n’est pas rare en pratique que le financement soit assuré par un prêt d’une banque ou d’une entité du groupe de la société d’asset management. Dans ce dernier cas, quelques précautions doivent être prises (paiement d’un taux d’intérêt conforme au taux de marché, remboursement obligatoire même en cas d’échec du projet, impossibilité pour le prêteur de se rembourser automatiquement sur les salaires et bonus, etc.) ;

– de manière générale, de manière générale, la documentation contractuelle doit faire une distinction claire entre le statut de salariés des managers et leur qualité d’investisseurs ordinaires dans le fonds. On portera notamment une attention particulière à la rédaction des clauses de clawback qui permettent de réclamer des sommes déjà perçues au titre d’un investissement dans certaines circonstances.

1. BOFIP : BOI-RPPM-PVBMI-60-10, n°60

2. Lorsque le montant total des souscriptions est inférieur ou égal à 1 milliard d’euros.

Article paru  la lettre de l'immobilier de juin 2021


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