La Commission européenne a adopté le 24 mai dernier un nouveau paquet de propositions dans le cadre de son plan d’action de 2020 pour l’Union des marchés de capitaux visant à l’adoption de nouvelles règles (les « Propositions ») qui s’articulent autour :
- d’un projet de directive (la « Proposition de directive ») modifiant principalement la directive 2014/65/UE (« MIFID 2 ») et 2016/97/UE (« DDA ») afin de renforcer et uniformiser les régimes de distribution de produits d’assurance et d’instruments financiers ; et
- d’un règlement (le « Règlement ») modifiant le règlement (UE) 1286/2014 (« PRIIPS ») afin d’améliorer la présentation de ce document standardisé.
L’objectif affirmé de ces Propositions est de renforcer la protection des investisseurs de détail de l'Union européenne à l’occasion de leurs investissements ; ce qui explique qu’elles seront applicables à l’ensemble des produits financiers, que ces derniers relèvent du secteur de l’assurance ou des instruments financiers. Parmi les cinq grands thèmes identifiés dans ces Propositions, c’est bien le domaine de la distribution qui est le plus sensiblement affecté en particulier s’agissant de la gestion sous mandat.
1. L’encadrement de la communication commerciale
Tout d’abord, les Propositions visent à encadrer les communications commerciales en posant des principes de loyauté et de responsabilité quant à leur diffusion. La Proposition de directive définirait tout d’abord la communication commerciale comme toute divulgation d'informations, sous quelque forme et par quelque moyen que ce soit, aux personnes physiques ou morales qui :
- n’est pas requise par la règlementation applicable et n’a pas la nature d’une information liée à l'éducation financière ou la recherche en investissements ;
- promeut ou incite directement ou indirectement à la consommation d’instruments financiers, de services d'investissement ou de services accessoires ;
- est faite directement par le prestataire ou un tiers rémunéré.
Sur la base de cette définition, la Proposition de Directive énumère une série d’obligations à la charge des producteurs. Elle pose en particulier un principe de responsabilité des dirigeants des entités règlementées de s’assurer que leurs pratiques marketing sont utilisées de façon loyale et non trompeuse et sont adaptées à leur cible, et que des procédures et mesures administratives et organisationnelles efficaces sont mises en place afin de s’assurer de la conformité des communications et pratiques marketing.
Au-delà, la Proposition de Directive précise les responsabilités des producteurs et distributeurs. Elle prévoit que le producteur fournissant une communication commerciale destinée à être utilisée par un distributeur est responsable de son contenu et de sa mise à jour, le distributeur étant seulement responsable de l'utilisation de cette communication commerciale et de ce qu’elle n’est utilisée que pour le marché cible identifié et conformément à la stratégie de distribution définie pour celle-ci. Enfin, la Directive prévoit lorsqu’elle entrera en vigueur qu’un rapport devra être produit, qui portera sur les pratiques commerciales utilisées, ce qui obligera les acteurs à remettre à plat et formaliser l’ensemble de leur politique de commercialisation.
2. Les restrictions portant sur les incitations et le contrôle des frais
Après de longs débats, le texte de la Proposition de Directive limite l’extension du champ des interdictions portant sur les incitations aux seuls services de réception-transmission d’ordres et d’exécution simple fournis aux clients de détail. Ainsi, si les personnes fournissant des services de conseil non indépendant ne sont pas affectées, les plateformes de distribution sans conseil ne pourront plus recevoir de rétrocessions de la part des producteurs, à moins que ces prestataires interviennent également au titre du service de placement. Cette proposition crée toutefois un différentiel de concurrence, s’agissant des fonds d’investissement pour lesquels ce service ne peut être offert que s’ils ont la nature de véhicule fermé. Ainsi, le distributeur de parts d’une société de libre partenariat, ne délivrant pas de conseil, ne pourrait recevoir de rétrocessions de son gérant, alors qu’il le pourrait, s’il est agréé pour le placement, lorsque la même stratégie est déployée au travers d’une société de capital-risque prenant la forme d’une SAS. Par ailleurs, cette limitation n’est pas applicable dans les relations avec des clients professionnels.
Au-delà, les Propositions incluent l’obligation pour les producteurs d’identifier et quantifier tous les coûts et frais liés aux produits, en ce compris une évaluation du caractère justifié et proportionné de ces coûts et frais, compte tenu des caractéristiques, des objectifs et, le cas échéant, de la stratégie de l'instrument financier, ainsi que de sa performance ("processus de tarification") au regard d’indices établis au niveau européen. Dans l’hypothèse où la proportionnalité des frais ne serait pas établie, la Proposition de Directive fait quasi-obligation de ne pas produire ou distribuer les produits. À nouveau, il nous faut souligner le caractère sensible de cette obligation qui, néanmoins, entre elle aussi dans la droite ligne de l’utilisation du concept de proportionnalité en lien avec les frais. Il convient à ce titre d’attendre, dans la version finale, que les RTS soient établis par les autorités de tutelle afin de mesurer l’impact de telles obligations.
Enfin, et c’est ce qui apparaît comme le plus impactant, les Propositions peuvent être interprétées comme interdisant toute rétrocession à l’occasion d’une activité de gestion sous mandat. En effet, la terminologie envisagée ne se limite plus à l’interdiction de la perception mais couvre bien le versement de toute somme. Ainsi, le versement de toute somme qui ne serait pas strictement nécessaire en lien à la fourniture de ce service serait interdit. Cela veut dire qu’il ne serait plus possible de rémunérer un distributeur !!! Évidemment, cette modification est fortement contestée.
3. Les obligations de conseil étendues
Les Propositions modifient également substantiellement le régime du conseil en investissement. Ainsi, qu’il soit indépendant ou non indépendant, la Directive ajouterait de nouvelles obligations en vertu desquelles :
- le conseil doit être fondé sur une palette appropriée d’instruments financiers, une obligation déjà envisagée lors des débats sur MIFID 2 ;
- parmi la palette d’instruments financiers identifiés comme adéquats, ces derniers doivent en compter au moins un dont les caractéristiques ne vont pas au-delà de celles nécessaires pour être conformes aux objectifs du client et n’occasionnent pas des coûts supplémentaires ;
- les produits recommandés doivent présenter un rapport coût-efficacité avantageux (être « cost efficient »). Ce concept de « cost efficiency » n’est pas défini mais est utilisé à diverses reprises, notamment pour introduire une nouvelle sous-catégorie de conseil portant sur ces produits (voir ci-dessous).
Par ailleurs, la Proposition de Directive ajoute, au titre de la réalisation du test du caractère adéquat des services de conseil en investissement et de gestion de portefeuille, un nouveau critère de vérification en lien avec la situation financière du client : la diversification de son portefeuille d’instruments financiers.
En contrepartie, les Propositions introduisent une nouvelle sous-catégorie de conseil indépendant au bénéfice des clients de détail et portant exclusivement sur des produits diversifiés, non complexes et présentant un rapport coût-efficacité avantageux. Dans le cadre de ce nouveau régime, le conseiller ne serait pas tenu d'obtenir des informations sur les connaissances et l'expérience du client ou la composition de son portefeuille.
Si ces évolutions peuvent paraître louables, elles engendrent de nouvelles contraintes pour les acteurs et risquent d’être encore longuement discutées.
4. Clarification et simplification dans la remise d’informations
Sans grande surprise, les Propositions incluent le volet durabilité dans le PRIIPS au travers d’une section spécifique présentant des informations sur la proportion du produit dans des activités économiques qualifiées de durables selon le Règlement (EU) 2019/2088 (Taxonomie), ainsi que l’intensité des émissions de gaz à effet de serre associée au produit considéré. Par ailleurs, PRIIPS serait modifié pour intégrer une partie « résumé » (« le produit en un coup d’œil ») qui présenterait les caractéristiques essentielles du produit.
Au-delà des modifications apportées à PRIIPS, l’essentiel des modifications introduites par les Propositions en matière de renforcement de l’information concerne les alertes sur les risques et les incitations versées. Ainsi, s’agissant des premières, la Proposition de Directive introduit une obligation, dont on a à ce stade du mal à percevoir le sens, d’alerter les clients de détail sur les risques associés aux produits particulièrement risqués – notion qui n’est, elle non plus, pas définie dans la Directive. Dans la mesure où la règlementation actuelle fait obligation d’informer un client sur les risques et que cette information doit être adaptée, il faut craindre que cette obligation aboutisse à l’introduction d’avertissements particulièrement négatifs sur les instruments entrant dans la définition, qui sera donnée par les autorités de tutelle, de ce que recouvre la notion de « produits particulièrement risqués »1.
Enfin, s’agissant de l’information sur les incitations, les producteurs ou prestataires seront tenus de présenter la justification des incitations versées et leurs impacts. À nouveau, le critère de proportionnalité des rétrocessions est utilisé au travers de cette nouvelle obligation.
5. Vers plus de clients professionnels
S’il est délicat de trouver quelques éléments de simplification sous cette multitude de nouvelles normes et restrictions, il faut saluer la proposition introduite par la Directive de faciliter l’accès au statut de client professionnel. Ainsi, la condition de patrimoine portant sur les individus clients professionnels serait ramenée de 500 000 à une moyenne de 250 000 euros sur trois ans. Pareillement, les seuils de chiffre d’affaires, bilans et capitaux propres applicables aux personnes morales sont abaissés. De même encore, la condition d’expérience professionnelle est allégée et précisée. Enfin, un quatrième critère est introduit : celui de la démonstration d’une formation permettant de comprendre la nature des transactions et risques qui y sont associés.
S’ils méritent d’être salués, ces assouplissements n’ont pas pour effet d’aligner les seuils applicables au client professionnel avec ceux retenus pour l’investisseur averti, un concept introduit par le règlement (UE) 2020/1503 aux prestataires européens de services de financement participatif. Cependant, si la Proposition de Directive n’a pas aligné les critères d’identification du client professionnel sur ceux de l’investisseur averti, ces Propositions sont de nature à permettre à un plus grand nombre de personnes d’accéder aux produits réservés à cette typologie de clients.
Bien entendu, ces Propositions vont faire l’objet de nombreuses discussions avant d’être adoptées et vont donc nécessairement évoluer. En outre, certains des concepts clefs ne sont pas définis. Pour autant, s’il faut en dégager les grandes lignes, on peut retenir :
- un renforcement et une uniformisation des règles en matière d’information, avec une responsabilité accrue pour les producteurs ;
- le maintien des rétrocessions mais dans un cadre plus rigide et restreint, devant faire l’objet d’une justification vis-à-vis du client ;
Article paru dans Option Finance Innovation le 06/10/2023
1) Avec la nécessité probable d’adapter en retour les produits dits « complexes » de droit français
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