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Lettre des fusions-acquisitions et du private equity | Octobre 2019

La clause d’earn-out, un instrument à manier avec précaution

18/10/2019

Le mécanisme de l’earn-out apparaît de prime abord aussi simple qu’efficace pour parvenir à céder une entreprise à sa juste valeur. 

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L’earn-out fait peser sur le cessionnaire de parts sociales ou d’actions une obligation de payer un complément de prix qui ne se déclenchera que lorsque des éléments objectifs seront constatés : résultats atteignant tel niveau, conclusion d’un contrat particulier, attribution d’un marché ou d’une autorisation par une autorité donnée, etc. La constatation de ces éléments permet dans le même temps de garantir au cédant de percevoir la juste valeur de ce qu’il cède, et de protéger le cessionnaire contre le risque de surévaluation.

En théorie au moins, l’earn-out devrait, sinon rendre inutile le recours à une procédure d’audit, à tout le moins simplifier grandement la mission des experts. Plus besoin en effet de recourir à des missions d’évaluation tentant de prédire le devenir d’actifs par essence aléatoire. Il suffira d’évaluer les actifs de l’entreprise à leur valeur au jour de la cession, sans qu’il soit nécessaire d’inclure dans cette valorisation les évolutions possibles de l’entreprise postérieures à la cession. Dit autrement, la prise en compte des potentialités des divers actifs de l’entreprise dans la valorisation de celle-ci est rendue inutile par la présence de la clause d’earn-out, qui vise précisément à déclencher, au besoin, le paiement d’un complément de prix si la société cédée réalise – par le biais de tel ou tel de ses actifs – ce que l’on attend d’elle.

L’expérience de l’earn-out montre cependant que, bien souvent, les choses ne se passent pas aussi simplement que cela. Il est bien sûr possible de rencontrer des situations réellement pathologiques, dans lesquelles le cessionnaire accepte la présence d’une clause de complément de prix dans le contrat de cession mais a par avance exclu de payer le moindre euro de complément. Au-delà de ces situations, il est essentiel de ne pas s’arrêter au principe de l’earn-out, mais de calibrer précisément la clause en termes de durée, d’événement déclencheur, et de mécanisme de contrôle. Il est aussi important d’apprécier si les évolutions de la cible, comme un changement d’activité, affectent ou non le jeu de la clause.

Les acteurs d’une cession d’entreprise peuvent sans doute trouver un grand intérêt à envisager de recourir à un mécanisme d’earn-out plus souvent qu’ils ne le font, y compris lorsque la cible est une entreprise en difficulté. Attention toutefois à ce que les intérêts des uns et des autres restent alignés. La clause de complément de prix peut conduire au petit paradoxe de conserver au cédant un intérêt pour la réussite d’une société dont il n’est plus associé, tandis que le cessionnaire, nouvel associé, peut trouver quant à lui un intérêt à ce que les résultats de la société soient… moins bons ! Il est donc essentiel de s’assurer que les intérêts des différents acteurs restent alignés, et que l’earn-out récompense les uns sans pénaliser les autres.

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Dossier : La clause d’earn-out, un instrument à manier avec précaution

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Lettre des Fusions-Acquisitions et du Private Equity - octobre 2019
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Bruno Dondero
Bruno Dondero
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La photo de Jean Robert Bousquet
Jean-Robert Bousquet
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