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Résultats de la 7ème étude CMS sur les fusions acquisitions en Europe

30/03/2015

  • Des conditions juridiques plus favorables aux vendeurs dans les fusions-acquisitions en Europe
  • Des différences encore notables en matière de clauses et montages selon les pays
  • France : des évolutions des pratiques de marché en matière de détermination du prix et de mécaniques de garantie bénéficiant aux acquéreurs

CMS, premier cabinet d’avocats d’affaires en Europe, annonce aujourd’hui les résultats de son étude annuelle sur les fusions-acquisitions en Europe, qui reflète en 2014 des conditions plus favorables pour les vendeurs dans le domaine des opérations de fusions-acquisitions européennes, notamment en raison d’une augmentation importante de la valeur des opérations.

Stefan Brunnschweiler, avocat associé responsable du Practice Group Corporate de CMS, commente : « Dans les opérations de fusions-acquisitions européennes, le risque pour les vendeurs a connu un recul régulier au cours des dernières années. Toutefois, ce recul est particulièrement marqué en 2014 et se caractérise par une amélioration sensible des conditions favorables aux vendeurs, en ligne avec l’augmentation de la valeur des opérations de fusions-acquisitions en Europe ».

L’étude CMS indique en effet qu’en Europe, le contexte juridique et financier des opérations pour les vendeurs semble avoir retrouvé des niveaux d’avant la crise financière. Parmi les deux tendances particulièrement favorables aux vendeurs, citons l’utilisation accrue des prix fixes avec des mécanismes dits de « locked-box » et de l’assurance garantie de passif. Le mécanisme dit de « locked-box » permet de fixer le prix d’une transaction sans aucun ajustement lié à l’établissement de comptes de closing. Ce mécanisme a été en particulier utilisé en 2014 dans les secteurs des produits de consommation et des services aux entreprises. L’assurance garantie de passif offre une solution de recours aux acquéreurs dans les cas où les vendeurs ne peuvent ou ne souhaitent consentir des déclarations et garanties. En 2014, l’assurance garantie de passif a été utilisée essentiellement dans les opérations impliquant des fonds de private equity ou des fonds d’infrastructures et des transactions immobilières.

Les opérations de fusions-acquisitions en Europe se sont peut-être avérées plus favorables aux vendeurs l’an dernier, mais les acquéreurs restent cependant très prudents sur le sujet des valorisations élevées. Même si l’on peut espérer un marché encore plus actif pour l’année à venir, notamment dans les secteurs de la technologie, des médias et de la communication, des produits de consommation, des sciences de la vie et de l’énergie, le contexte demeure fortement affecté par les questions macro-économiques, telles que le recul des cours pétroliers, la crise en Grèce et la situation géopolitique en Ukraine et en Russie. Tout changement majeur peut rapidement inciter les acquéreurs à la prudence.

Parmi les autres conditions juridiques favorables aux vendeurs en 2014, citons :

  • Des plafonds de garantie en baisse : les plafonds de garantie des vendeurs se sont révélés inférieurs à la moitié du prix d’acquisition dans 53% des transactions en 2014, contre 47% en 2013.
  • Des périodes de garantie plus courtes : recul des opérations comportant une garantie de longue durée en 2014, avec seulement 15% affichant des périodes de garanties supérieures à 24 mois.
  • Un recours accru aux limitations d’indemnisation (seuils globaux et de minimis) en Europe : 71% des opérations en 2014 comportaient des clauses dites « de minimis », contre 63% en 2013 ; 69% des opérations comprenaient des seuils globaux, contre 58% au cours des sept années précédentes.
  • Les clauses dites « MAC » restent relativement rares en Europe (14% des transactions), ce qui donne au vendeur plus de certitude quant à la conclusion de l’opération. En revanche, la grande majorité des opérations aux Etats-Unis est assortie d’une clause MAC (94%).
  • Un usage moindre de mécanismes de garantie de la garantie en faveur des acquéreurs : les dispositifs de sécurisation (notamment compte séquestre, retenue sur le prix d’acquisition et garantie bancaire) ont été utilisés dans 29% des transactions en 2014, soit une baisse par rapport à une moyenne de 39% au cours des sept dernières années.
  • Un léger recul des clauses de non-concurrence : elles concernent 47% des transactions, contre 49% en 2013.

On constate par ailleurs un recours accru aux clauses d’earn-out dans les fusions-acquisitions européennes en 2014, qui passent de 14% des transactions en 2013 à 19%, ce qui peut témoigner de la confiance des vendeurs dans les résultats futurs. Les clauses d’earn-out ont été particulièrement prisées en Europe du Nord, où leur recours est comparable à celui des Etats-Unis (21% contre 25%) et dans le secteur des sciences de la vie.

L’étude révèle des différences régionales notables en Europe :

  • Le Royaume-Uni continue de connaître un usage important des clauses de minimis et des seuils globaux, malgré des plafonds de garantie des vendeurs plus élevés que dans d’autres pays. 61% des transactions britanniques comportaient un plafond de garantie d’au moins 50% du prix d’acquisition. Les transactions au Royaume-Uni sont les moins susceptibles d’inclure une clause MAC (3% seulement).
  • Les opérations dans les pays germanophones occupent une position intermédiaire en matière d’allocation du risque entre acquéreurs et vendeurs. Les transactions sont les moins susceptibles de comporter une période de garantie courte (allant jusqu’à 12 mois) (14%). Les clauses d’earn-out sont toujours très prisées et concernent 22% des transactions.
  • La France présente toujours les plafonds de garantie les plus bas, mais avec des garanties de plus longue durée. Le pays a connu une augmentation significative du recours aux transactions à prix fixe avec mécanisme de « locked-box », par rapport à 2013, comme l’Europe méridionale.
  • Les transactions au Benelux ont le plus de chances de comporter des comptes de séquestre à titre de mécanisme de sécurisation des recours en garantie (31%). Ces transactions affichent les périodes de garantie les plus courtes et aucune ne dépasse 24 mois.
  • L’Europe centrale et orientale compte le plus grand nombre de clauses MAC et l’arbitrage représente le mécanisme de résolution des litiges le plus couramment utilisé dans cette région.

Focus France :

L’étude permet plus précisément d’entrevoir certaines évolutions des pratiques de marché en France concernant les clauses de contrats de cession.

  • Le mécanisme de détermination du prix. Tout d’abord, il convient de noter l’utilisation accrue des clauses d’earn out dans les opérations françaises en l’espace d’un an (près du double par rapport à l’année dernière). En outre, les clauses dites de « locked box» apparaissaient dans 67% des opérations deals en 2014, contre 44% en 2013. Le caractère attractif de ces clauses s’explique principalement par le fait qu’elles permettent de fixer le prix de cession de manière définitive au closing et permettent ainsi aux vendeurs d’avoir une visibilité accrue sur leurs conditions de sortie.
  • Par ailleurs, l’étude met en exergue le faible pourcentage de clauses d’arbitrage dans les opérations de M&A françaises : seulement 5% en 2014 contre une moyenne de 45% dans les pays germanophones et de 74% dans les pays d’Europe Centrale et Orientale.
  • Le système de garantie. La tendance française semble favoriser la protection des vendeurs en prévoyant, d’une part, des seuils de mise en œuvre de la garantie et, d’autre part, un plafond d’indemnisation.
  • En ce qui concerne les seuils de mise en œuvre, les protocoles stipulent généralement une clause de minimis qui prévoit un seuil minimal pour les réclamations individuelles de l’acheteur. Cette clause figurait dans 72% des deals en 2014. Ce seuil individuel se cumule fréquemment avec un seuil global avant que l’acquéreur ne puisse effectivement exercer sa garantie. Pour la première fois sur la période 2007 – 2014, la limitation engendrée par les mécanismes de seuils globaux est majoritairement stipulée « au premier euro » sans constituer une franchise (54% des deals en 2014).

En ce qui concerne le plafond de la garantie, il peut être observé que la responsabilité du vendeur est limitée dans la plupart des opérations. Ainsi, les clauses stipulant un plafond de responsabilité supérieur à la moitié du prix de vente ont doublé en France (26% en 2014 contre 13% en 2013), mais ce pourcentage reste inférieur à ceux de nos voisins européens. Aux États-Unis, la tendance s’inverse avec 87% des deals stipulant un plafond de responsabilité inférieur ou égal à 25% du prix de vente. La tendance européenne est donc plus favorable aux vendeurs que ne l’est celle qui préside aux opérations outre-Atlantique. En revanche, en France, les délais conventionnels de prescription des actions en réclamation sont réduits : seuls 29% des deals français prévoyaient un délai supérieur à 24 mois en 2014, contre une moyenne de 49 % sur la période 2007 – 2013.

Méthodologie de l’étude :
Dans le cadre de sa 7ème étude annuelle sur les fusions-acquisitions, CMS a analysé plus de 2 400 opérations d’entreprises publiques et privés européennes non cotées conseillées entre 2007 et 2014 dont 346 en 2014.

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