Directive AIFM : commercialisation - suite et fin ?

Nous avions évoqué, dans un précédent article, les problématiques soulevées par la proposition de directive de la Commission européenne en date du 29 avril 2009 (le « Projet ») sur les gestionnaires de fonds alternatifs (la « Directive ») et les débats, parfois houleux, que ce Projet avait suscités. Aussi, les modifications de la Directive présentées dans la proposition de compromis de la présidence Suédoise en date du 12 novembre dernier apportent à n’en pas douter quelques clarifications de nature à apaiser les esprits (la « Proposition »).

S’agissant de la commercialisation des fonds alternatifs, la Proposition répond aux critiques en limitant le champ de la Directive à l’offre ou au placement direct ou indirect de parts ou actions de fonds alternatifs à l’initiative d’un gérant. La Proposition précise en outre que les prises de contact non sollicitées entrent dans le champ de cette définition.

Par ailleurs, la Proposition exclut du champ des règles spécifiques en matière de commercialisation les fonds alternatifs ayant établi un prospectus conforme à la directive 2003/71 (les fonds fermés).

Enfin, si la Proposition reconnaît la possibilité pour un Etat Membre de permettre aux gérants qui y sont établis de commercialiser sur son territoire des fonds alternatifs non-européens, la faculté d’accorder un passeport à ce type de structure a désormais disparu de la Directive.

A la lecture de la Proposition, les lecteurs français peuvent ainsi retrouver, pour ce qui concerne la commercialisation de fonds alternatifs, un langage proche de celui du relevé de décision d’avril 2003 de la Commission des opérations de bourse. En effet, là où le Projet couvrait les démarches initiées par les investisseurs eux-mêmes, la Proposition limite la commercialisation aux démarches actives visant les ressortissants européens et exclut par conséquent les demandes des investisseurs. On n’est pas loin de la « demande spécifique de l’investisseur » à laquelle faisait référence le relevé précité.

De plus, en prévoyant des dérogations pour les fonds fermés la Proposition répond avec sagesse aux incohérences du Projet. Enfin, en supprimant le passeport des fonds non-européens, la Proposition renvoie à l’avenir (aux Calendes ?) le traitement de l’épineuse question de leur commercialisation. En somme, la Proposition constitue effectivement un compromis.

On peut, bien sûr, se féliciter de ce que ce compromis marque un retour à une approche plus pragmatique des enjeux de la régulation de la commercialisation des fonds alternatifs. Compte tenu de l’homogénéisation entre pays européens qui résulterait de l’adoption d’une telle définition, la Proposition traduit de ce point de vue une avancée.

Toutefois, la définition de la commercialisation donnée par la Proposition laisse peser une interdiction sur les démarches actives à l’endroit des professionnels de la gestion, notamment des gérants de fonds. Si la pratique, en France et dans d’autres pays de l’Union Européenne, se satisfait des méthodes dites de « reverse sollicitation » (demande d’informations à l’initiative de l’investisseur), leur mise en œuvre s’apparente bien trop souvent à un exercice de style pour ne pas dire une fiction.

En ce sens, on peut aussi regretter que la Proposition n’ait pas mieux encadré cette exception dont l’interprétation pourra être variable selon les régulateurs. Faut-il donc que tout change, pour que tout revienne comme avant ?

Par Jérôme Sutour, Avocat associé
Article paru dans la revue Option Finance le 30 novembre 2009