Repackager n'est pas jouer ou la commercialisation indirecte de fonds d'investissement par le biais d'EMTN

Le tribunal de commerce de Paris vient de sanctionner, pour la première fois à notre connaissance, de nullité absolue la souscription par un investis eur français d'un certificat émis dans le cadre d'un programme EMTN (jugement du 20 octobre 2011). Bien qu'autorisé à la commercialisation en France, le certificat (le « Certificat ») offrait en effet, indirectement, une exposition avec levier intégré sur les performances d'un sous-jacent (un fonds d'investissement étranger ouvert) (le « Sous-jacent »), qui lui n'était pas autorisé à la commercialisation en France par l'Autoritédes marchés financiers.

De là à voir la reconnaissance du concept de commercialisation indirecte de produits financiers non autorisés à la commercialisation en France il n'y a qu'un pas. .. que nous saurons franchir !

En l'espèce, l'investisseur français demandait la nullité de la souscription du Certificat et la restitution des sommes investies au motif que la corrélation entre les caractéristiques du Certificat et celles du Sous-jacent était telle que la souscription du Certificat revenait in fine à souscrire directement aux parts/actions du Sous-jacent alors même que ce dernier n'était pas autorisé à la commercialisation.

L'investisseur arguait ainsi d'un contournement, à son détriment, des règles françaises en matière de commercialisation de fonds d'investissement étrangers ouverts. Le tribunal a accueilli sa demande, conformément à la doctrine de l'AMF en matière de commercialisation indirecte.

Le concept de commercialisation indirecte a été retenu par l'AMF pour prohiber la commercialisation de parts/actions d'OPCVM ou de FCPR contractuels intégralement investis dans un fonds d'investissement non autorisé à la commercialisation en France, dans la mesure où une telle structuration pouvait être analysée comme constituant un « acte de commercialisation indirecte » de ce fonds d'investissement. En effet, à l'exception des fonds d'investissements étrangers fermés pouvant faire l'objet d'un placement privé, la commercialisation des fonds d'investissement étrangers est soumise à l'agrément préalable de l'AMF, un agrément difficile à obtenir en attendant AIFM.

La décision du tribunal de commerce de Paris confirme ainsi l'analyse selon laquelle le concept de commercialisation indirecte de produits financiers non autorisés à la commercialisation n'est pas uniquement réservé aux cas particuliers des OPCVM et FCPR contractuels.

A ce titre, le Tribunal reconnaît que « la souscription du certificat (...) contournait l'interdiction de commercialisation » du Sous-jacent en France posée par les articles L.214-1 et D. 214-1 du CMF. Par ailleurs, si un doute subsistait quant à la nature juridique de ces dispositions, il est désormais dissipé, le tribunal qualifiant expressément les règles françaises de commercialisation des produits financiers « d'ordre public ».

La sanction d'une telle commercialisation a été sans surprise la nullité absolue de la souscription du Certificat... mais, pour des raisons de droit anglais, sans possibilité pour l'investisseur de récupérer les sommes investies ! De là à continuer de commercialiser des hedge funds repackagés...

Par Jérôme Sutour, avocat associé

Analyse juridique parue dans la revue Option Finance du 16 janvier 2012