Versicherungen bei M&A-Transaktionen: Effektiver Schutz oder überflüssiges Produkt?
Versicherungen gibt es für fast alles. Warum also nicht auch für Risiken aus M&A-Transaktionen? Dass Käufer und Verkäufer ihre Risiken bei einem Unternehmenskauf versichern können, ist zwar nicht neu, wird aber erst jetzt immer häufiger genutzt.
Versicherungsprodukte in diesem Bereich gibt es bereits seit den 80er Jahren. Sie waren hierzulande aber kaum bekannt, geschweige denn verbreitet. Das hatte mehrere Gründe. Insbesondere waren die Produkte teuer und der gesamte Prozess des sogenannten Underwritings langwierig und kompliziert. Und das passte einfach nicht zu M&A-Transaktionen.
Die Zeiten haben sich geändert. Es gibt mittlerweile nicht nur eine ganze Reihe von Anbietern. Dieser Wettbewerb hat sich auch günstig auf den Preis, den Underwriting-Prozess und den zeitlichen Ablauf ausgewirkt.
Was wird versichert?
Ein bekanntes Produkt ist die Gewährleistungsversicherung, bekannt unter der Bezeichnung Warranty & Indemnity (W&I) Insurance oder Representations & Warranties (R&W) Insurance. Sie sichert ab gegen Schäden im Zusammenhang mit einer Verletzung einer vom Verkäufer im Unternehmenskaufvertrag abgegebenen Garantie oder Freistellungsverpflichtung.
Es sind jedoch nicht alle Risiken aus Garantien und Freistellungsverpflichtungen mit dieser „normalen″ Gewährleistungsversicherung versicherbar. Etwa auf Umwelt- oder bestimmte Steuersachverhalte bezogene Garantien oder Freistellungsverpflichtungen werden – je nach Umfang – zum Teil gesondert versichert. Von der „normalen″ Versicherung auch nicht umfasst sind regelmäßig Schäden, deren Eintritt nach der Due Diligence bereits wahrscheinlich ist.
Was sind die Vorteile?
Die Risiken für Verkäufer und Käufer im Zusammenhang mit der Garantieverletzung oder einer Freistellungsverpflichtung werden auf einen Dritten, den Versicherer, verlagert. Das hat für beide Parteien mehrere Vorteile.
Der Verkäufer ist (wirtschaftlich) nicht mehr Haftungsadressat. Damit entfällt grundsätzlich auch das Bedürfnis des Käufers nach einer Absicherung von Haftungsansprüchen gegen den Verkäufer, etwa über einen Kaufpreiseinbehalt oder das Parken eines Kaufpreisteils auf einem Treuhandkonto.
Damit ist es möglich, dass der Verkäufer den Kaufpreis sofort voll vereinnahmen kann. Ein solcher „Clean Exit″ ist insbesondere für Finanzinvestoren als Verkäufer wichtig. Auch bei Transaktionen im Bereich der Unternehmensnachfolge ist dieser klare Schnitt im Interesse des Verkäufers. Denn wer möchte schon nach Verkauf seines Unternehmens im hohen Alter noch jahrelang Haftungsrisiken ausgesetzt sein?
Für Finanzinvestoren auf Verkäuferseite stellt sich oft noch ein weiteres Problem, das man mit einer Haftungsverlagerung auf einen Versicherer in den Griff bekommen kann: Sie sind vielfach gar nicht in der Lage, typische Verkäufergarantien für den operativen Bereich abzugeben. Das kann meist nur das vom Finanzinvestor eingesetzte Management. Die Motivation des Managements, für den Verkäufer „den Kopf hinzuhalten″ und Garantien abzugeben, hält sich jedoch naturgemäß Grenzen. Die Gewährleistungsversicherung kann hier ein Ausweg sein.
Attraktiv kann die Versicherung auch bei sogenannten distressed transactions sein. Hiermit sind Transaktionen gemeint, bei denen sich das Zielunternehmen und/oder der Verkäufer in der Krise befindet. Wenn es zu einer Verkäuferhaftung kommt, ist das Ausfallrisiko für den Käufer naturgemäß höher. Der Verkäufer kann mit einer Gewährleistungsversicherung einen Ausweg anbieten und die Attraktivität des Targets für potentielle Käufer steigern.
In kontrollierten Auktionen ist das Angebot einer Gewährleistungsversicherung für Bieter ein gutes Instrument, sich von der Masse der übrigen Bieter bei sonst vergleichbaren Konditionen abzusetzen („sugar your bid„).
Eine Gewährleistungsversicherung für den Käufer bietet sich auch dann an, wenn er in fremden Rechtsordnungen unterwegs ist; hier kann die Anspruchsdurchsetzung schwierig und mit zusätzlichen Risiken verbunden sein (jurisdiction enforcement risk). Vergleichbares gilt in Situationen, in denen der Käufer einer Vielzahl einzelner privater Verkäufer gegenüber steht, besonders wenn deren gesamtschuldnerische Haftung ausgeschlossen ist.
Und schließlich kommt es nicht selten vor, dass die Vorstellungen der Parteien über den Umfang der Haftung des Verkäufers zu weit auseinander liegen, insbesondere über die Haftungshöchstgrenze keine Einigung möglich ist. Diese Lücke kann mit einer Gewährleistungsversicherung geschlossen werden („bridge the gap„).
Was ist vom Versicherungsschutz ausgenommen?
Es ist für Verkäufer und Käufer naturgemäß verlockend, auf die Verhandlung des Garantiekatalogs und der Freistellungsverpflichtungen nicht mehr so viel Mühe aufzuwenden, denn das Haftungsrisiko wird auf die Versicherung ausgelagert. Dem wird seitens des Versicherers auf verschiedene Weise begegnet.
Der Versicherer verlangt im Regelfall einen Selbstbehalt (policy retention), der dem zwischen Verkäufer und Käufer im SPA vereinbarten Selbstbehalt (de minimis und basket-tresholds) entsprechen kann, jedoch im Rang erst nach diesem greift. Das ist Verhandlungssache und hängt von einer Reihe von Faktoren (etwa Umfang der Garantie, Höhe des Risikos) ab.
Auch sind bestimmte Risiken vom Versicherungsschutz regelmäßig ausgenommen. Dazu gehören beispielsweise zukunftsgerichtete Garantien, wie etwa das Erreichen eines bestimmten wirtschaftlichen Erfolges (Umsatz, Gewinn) nach Vollzug der Transaktion. Ausgenommen sind auch bereits bekannte Risiken, Sachverhalte im Zusammenhang mit Strafen und Bußgeldern und betrügerisches Verhalten.
Die Kapazität ist der Höhe nach begrenzt. Einzelne Versicherungen können Risiken bis 50 Millionen Euro abdecken. Größere Kapazitäten sind meist nur auf syndizierter Basis möglich, wobei die absolute Obergrenze derzeit bei 300 Millionen Euro gesehen wird.
Wer schließt die Versicherung ab?
Die Gewährleistungsversicherung kann sowohl vom Verkäufer (sell-side Police) wie auch vom Käufer (buy-side Police) abgeschlossen werden. In der Praxis wird die Versicherung ganz überwiegend auf Käuferseite abgeschlossen.
Bei der sell-side Police macht der Käufer seine Ansprüche gegen den Verkäufer geltend; dieser hält sich dann bei der Versicherung schadlos. Es handelt sich dem Charakter nach um eine Haftpflichtversicherung.
Bei der buy-side Police macht der Käufer den Anspruch unmittelbar gegen die Versicherung geltend. Hierbei handelt es sich dem Charakter nach um eine Schadensversicherung. Der Verkäufer wird mit der Abwicklung meist gar nicht behelligt. Wichtig ist hier, dass ein Rückgriff des Versicherers gegen den Verkäufer ausgeschlossen ist, insoweit der Schaden nicht auf Betrug oder Arglist des Verkäufers beruht.
Zum Verhältnis zwischen platzierten sell-side und buy-side Policen sagt Georg von Mangoldt vom Makler Marsh: „Wir sehen einen Trend hin zu käuferseitigen Policen. Von den mehr als 50 Policen, die wir im ersten Halbjahr 2013 in Europa platzieren konnten, waren fast 90 Prozent buy-side.″
Das Deckungskonzept ist Verhandlungssache. Der Käufer kann etwa „nur″ das jenseits der Haftungshöchstgrenze bestehende Risiko durch eine Versicherung abdecken (top-up cover). Die ist sowohl in der Höhe als auch in Bezug auf die zeitliche Geltung der Garantien möglich. Eine (nahezu) vollständige Verlagerung des Risikos auf die Versicherung ist ebenfalls denkbar (replacement cover).
Wie läuft der Prozess ab?
Die Versicherer sind mittlerweile schnell. Ein verbindliches Angebot kann bereits nach zehn bis 15 Tagen vorliegen. Folgende Stufen werden im Regelfall durchlaufen: Die erste Kontaktaufnahme erfolgt meist über einen Broker, der kurzfristig eine erste grobe Einschätzung geben kann. Ausgestattet mit weiteren Unterlagen (Entwurf des Kaufvertrages, Due Diligence Reports, Jahresabschlüsse, Informationsmemorandum) holt der Broker Indikationen von passenden Versicherern ein.
Der ausgewählte Versicherer geht anschließend in die „Tiefenprüfung″ (Underwriting); hierzu bedient sich der Versicherer regelmäßig auch externer Hilfe durch Anwälte. Nicht selten werden ergänzende Informationen durch den Versicherer verlangt oder in Meetings mit dem jeweiligen Deal-Team diskutiert. Grundlage des bindenden Versicherungsangebots ist die finale (ausgehandelte) Dokumentation.
Georg von Mangoldt von Marsh zum Underwriting: „Wir haben in Deutschland derzeit nur einen spezialisierten Versicherer vor Ort, deshalb ist es umso wichtiger, den Wettbewerb über unseren Zugang zu ausländischen Märkten zu öffnen. In den letzten Jahren haben wir sehr gute Erfahrungen mit Versicherern im Ausland gesammelt, die sehr daran interessiert sind, auch deutsche Deals zu versichern.″
Die Versicherungs-Dokumentation besteht im Wesentlichen aus dem Versicherungsschein und dem sogenannten Warranty Spreadsheet, das Aussagen dazu trifft, welcher Deckungsschutz bei den einzelnen Garantien im Unternehmenskaufvertrag besteht.
Was kostet die Versicherung?
Die Gewährleistungsversicherung kostet in der Regel zwischen 0,9 und 1,5 Prozent des versicherten Risikos zuzüglich der jeweils anwendbaren Versicherungssteuer. Die Mindestprämie liegt je nach Versicherer bei mindestens 40.000 Euro, weshalb sich eine Versicherung für Transaktionen unter 10 Millionen Euro meist nicht rechnet. Hinzu können die Kosten des Brokers kommen. Versicherungen, die besondere Risiken abdecken, sind wesentlich teurer.
Fazit
Die Gewährleistungsversicherung ist ein sinnvolles Produkt bei M&A-Transaktionen. Risiken für Verkäufer und Käufer, an denen Transaktionen oft scheitern, können ohne großen zeitlichen Aufwand und relativ preiswert auf einen Versicherer ausgelagert werden.
Solche Versicherungen eignen sich freilich nicht für alle Transaktionen. Bei kleineren Transaktionen kann der Preis ein Argument gegen eine Gewährleistungsversicherung sein. Im Übrigen muss in jedem Einzelfall abgewogen werden, ob die spezifischen Risiken einerseits und der angebotene Deckungsschutz andererseits in vernünftigem Verhältnis stehen.
Die Anzahl an Schäden bei dieser Versicherung ist relativ überschaubar, hat aber seit 2008 deutlich zugenommen. Hierzu Georg von Mangoldt von Marsh: „Wir sehen bei unseren Kunden eine gestiegene Zahl von Schäden, und in der Praxis zeigten sich die Versicherer meist sehr flexibel bei der Regulierung, so dass wir auch größere Schäden innerhalb weniger Wochen abwickeln konnten.″
Georg von Mangoldt ist verantwortlich für das Großkundengeschäft bei Marsh in Deutschland und Österreich. Marsh bietet als Industrieversicherungsmakler und Risikoberater weltweite Beratung und Umsetzung von Risiko- und Versicherungslösungen. CMS Hasche Sigle und Marsh haben bereits mehrere Fachveranstaltungen gemeinsam durchgeführt.
