An­trags­be­fug­nis beim über­nah­me­recht­li­chen Squeeze-out

Das Grundkapital der B AG (Zielgesellschaft) betrug EUR 39.571.452 und war eingeteilt in 19.785.726 Stammaktien sowie 19.785.726 stimmrechtslose Vorzugsaktien, die als Stückaktien zu je EUR 1 am Grundkapital beteiligt und zum Handel im Prime Standard an der Frankfurter Wertpapierbörse zugelassen waren. Die H AG hielt 17.783.776 Stammaktien an der Zielgesellschaft, entsprechend ca. 89,88 % aller Stammaktien und ca. 44,94 % des Grundkapitals. Die Antragstellerin schloss mit der alleinigen Aktionärin der H AG einen Aktienkaufvertrag über den Erwerb sämtlicher Aktien an der H AG. Am selben Tag veröffentlichte die Antragstellerin ihre Entscheidung zur Abgabe eines freiwilligen öffentlichen Übernahmeangebots für die Aktien der Zielgesellschaft gegen Zahlung von EUR 43 je Stammaktie und EUR 37 je Vorzugsaktie. Sowohl der Vollzug des Kaufvertrags als auch des nachfolgenden Übernahmeangebots standen unter der Bedingung kartellrechtlicher Freigaben. Bis zum Ablauf der Annahmefrist wurde das Übernahmeangebot zu einem Anteil von ca. 5,67 % und bis zum Ablauf der weiteren Annahmefrist zu einem Anteil von ca. 6,32 % aller Stammaktien angenommen. Nach dem späteren Vollzug von Aktienkaufvertrag und Übernahmeangebot hätte die Antragstellerin damit mehr als 95 % der Stammaktien an der Zielgesellschaft gehalten. Die Antragstellerin hat beantragt, die Stammaktien der Zielgesellschaft, die nicht bereits mittelbar oder unmittelbar ihr gehören, gegen Zahlung einer Abfindung i.H.v. EUR 43 je Stammaktie auf die Antragstellerin zu übertragen. Das LG Frankfurt a. M. und das OLG Frankfurt a. M. haben dem Antrag stattgegeben.

Der BGH bestätigt in seinem Beschluss im Wesentlichen die Entscheidungen des LG Frankfurt a. M. und des OLG Frankfurt a. M. in den Vorinstanzen, die dem Antrag der Antragstellerin auf Übertragung der Aktien gemäß § 39a Abs. 1 Satz 1 WpÜG stattgegeben haben.

Der Bieter könne den Antrag auf Übertragung der Aktien gemäß § 39a Abs. 4 Satz 2 WpÜG auch dann stellen, wenn der für den Ausschluss der Minderheitsaktionäre erforderliche Aktienanteil am stimmberechtigten Grundkapital der Zielgesellschaft erst durch den Eintritt von Bedingungen für einen Erwerb außerhalb des Übernahme- oder Pflichtangebots erreicht werde. Eine hinreichende Wahrscheinlichkeit für den späteren Erwerb des erforderlichen Aktienanteils sei jedenfalls dann anzunehmen, wenn der Vollzug des Übernahme- oder Pflichtangebots von denselben nach § 18 WpÜG zulässigen Bedingungen abhänge wie der Erwerb außerhalb des Übernahme- oder Pflichtangebots.

Ein temporärer Rechtsverlust nach § 20 Abs. 7 Satz 1 AktG oder § 44 Abs. 1 Satz 1 WpHG stehe der Antragsbefugnis nicht entgegen.

Für die Berechnung des Quorums gemäß § 39a Abs. 3 Satz 3 WpÜG könnten grundsätzlich auch Erwerbsvorgänge berücksichtigt werden, die nicht durch die Annahme des Angebots zustande kommen.
Erforderlich, aber auch genügend sei ein zeitlicher und sachlicher Zusammenhang des jeweiligen Erwerbs mit dem Angebot, in dem die Akzeptanz der dem Angebot zugrunde liegenden Erwerbsbedingungen und damit die Angemessenheit der angebotenen Gegenleistung hinreichend zum Ausdruck komme.

Die Entscheidung klärt relevante Zweifelsfragen zum sog. übernahmerechtlichen Squeeze-out (§§ 39a ff. WpÜG).

Nach § 39a Abs. 1 Satz 1 WpÜG sind dem Bieter, dem nach einem Übernahme- oder Pflichtangebot Aktien der Zielgesellschaft in Höhe von mindestens 95 % des stimmberechtigten Grundkapitals gehören, auf seinen Antrag die übrigen stimmberechtigten Aktien gegen Gewährung einer angemessenen Abfindung durch Gerichtsbeschluss zu übertragen. Im Vergleich zu dem aktienrechtlichen (§§ 327a ff. AktG) und dem umwandlungsrechtlichen (§ 62 Abs. 5 UmwG) Squeeze-out bieten die §§ 39a ff. WpÜG einen Weg zum Ausschluss der übrigen Aktionäre ohne Hauptversammlungsbeschluss und ohne Spruchverfahren zur Überprüfung der Angemessenheit der Gegenleistung. Dennoch hat der übernahmerechtliche Squeeze-out bislang eine geringe Praxisrelevanz, was teilweise auf die hohe gesetzliche Hürde zurückgeführt wird, dass dem Bieter mindestens 95 % des stimmberechtigten Grundkapitals gehören müssen.

Der BGH bestätigt nun, dass die Vorschrift des § 39a Abs. 4 Satz 2 WpÜG auch dann Anwendung findet, wenn der erforderliche Anteil am stimmberechtigten Grundkapital der Zielgesellschaft erst durch den Bedingungseintritt für einen Erwerb außerhalb des Angebots erreicht wird, soweit ein hinreichender Zusammenhang zum Angebot besteht. Ein hinreichender Zusammenhang soll jedenfalls dann gegeben sein, wenn der Vollzug des Angebots und der Erwerb außerhalb des Angebots von denselben Bedingungen abhängen.

Ferner stellt der BGH klar, dass ein temporärer Rechtsverlust nach § 20 Abs. 7 Satz 1 AktG oder § 44 Abs. 1 Satz 1 WpHG wegen Verstoßes gegen Mitteilungspflichten der Antragsbefugnis nicht entgegensteht. Der BGH begründet dies damit, dass es für die Antragsbefugnis gemäß § 39a Abs. 4 Satz 2 WpÜG nach dessen Wortlaut („gehören“) maßgeblich auf die Eigentümerstellung an den Aktien ankomme, welche vom temporären Rechtsverlust unberührt bleibe.

Nach § 39a Abs. 3 S. 3 WpÜG wird die Angemessenheit der im Rahmen des Angebots gewährten Gegenleistung vermutet, wenn der Bieter auf Grund des Angebots Aktien in Höhe von mindestens 90 % des vom Angebot betroffenen Grundkapitals erworben hat. Zum Anwendungsbereich der Angemessenheitsvermutung bestätigt der BGH, dass für die Berechnung des 90 %-Quorums gemäß § 39a Abs. 3 Satz 3 WpÜG auch Erwerbsvorgänge berücksichtigt werden können, die nicht durch die Annahme des Angebots zustande kommen, soweit ein hinreichender zeitlicher und sachlicher Zusammenhang mit dem Angebot besteht.

Im Anschluss an die Entscheidung des EuGH in Sachen Svema Trade (EuGH, Urteil vom 27.11.2025 – C-567/24) stellt der BGH klar, dass die Angemessenheitsvermutung im Einzelfall widerlegt werden kann. Nach der Rechtsprechung des EuGH kommen als Widerlegungsgründe etwa Marktmanipulation oder außergewöhnliche Marktsituationen in Betracht. In dem von ihm entschiedenen Fall sieht der BGH jedoch keine Anhaltspunkte, die die Angemessenheitsvermutung in Frage stellen könnten.

Der BGH klärt offene Zweifelsfragen zur Antragsbefugnis beim übernahmerechtlichen Squeeze-out. Damit stärkt der BGH grundsätzlich das übernahmerechtliche Verfahren zum Ausschluss von Minderheitsaktionären. Ob der übernahmerechtliche Squeeze-out aufgrund der Klarstellungen durch den BGH tatsächlich an Attraktivität gewinnt, bleibt abzuwarten. Angesichts der weiterhin bestehenden hohen Hürde in Gestalt der 95 %-Schwelle erscheint dies eher fraglich.